23 de agosto de 2019
Salesforce e Intuit
Estas dos empresas las he estado mirando y voy a compartir lo que he visto. Ninguna de las dos la voy a comprar por evidente sobrevaloración.

Salesforce tiene el típico negocio de aplicaciones web. En este caso se ha especializado en ventas y atención al cliente, aunque su tecnología es trivial, es una base de datos con una serie de tablas para agendas de contactos, mensajes y similares y unos formularios para ir introduciendo datos. No se diferencia mucho de lo que yo hice con Nuevosamigos.net o con este mismo blog. En la parte buena, ha conseguido un liderazgo indiscutible en ese nicho de mercado y es capaz de cobrar directamente al usuario, si bien los precios son muy bajos y no se pueden comparar con los de Oracle o Microsoft, no digamos SAP. En la parte mala, no tiene ni el efecto red del Facebook y el Google ni defensa alguna contra las copias, que son abundantes, incluso gratuitas. Un detalle a tener en cuenta, y que la gente suele pasar por alto, es que una aplicación web cuesta más horas de construir que una de escritorio, en contra de lo que pueda parecer. Hacer el Salesforce es fácil pero es caro.

Pero no hace falta meternos en muchas honduras, abrimos el último informe de resultados y vamos a la página 43 y buscamos la línea que dice "Income (loss) from operations". Ahí vemos el resultado operativo: 535 millones de dólares para 2019. Este resultado crece un 17% con respecto al año anterior, lo que no está mal. El problema viene cuando vemos lo que capitaliza la empresa: 132.000 millones. Entonces, un tío que compra ahora las acciones de Salesforce está pagando un PER de 246.

Hay que tener cuidado con las cifras de esta empresa, porque emite las acciones como churros, paga a los empleados con esas acciones y luego no las quiere contar como un gasto. En el informe que hace de este último trimestre, en el apartado de "Earnings per share", hace una diferencia entre unos beneficios GAAP y otros "no GAAP". Los beneficios son los GAAP, que viene de Generally Accepted Accounting Principles, que son los obligatorios, lo otro son cuentas de la lechera. Esos beneficios GAAP son de $0.11 por acción, que anualizados serían $0.44. Si se quiere calcular el PER de ese modo, a $151,57 que ha cerrado hoy la acción, sale un PER de 344.

Hombre, yo creo que la empresa infravalorada no está. No sé los que están pagando esto qué tipo de multiplicaciones de panes y peces están esperando, pero a mí ya me están entrando sudores fríos, porque cuando peten estas burbujitas a Microsoft se la van a llevar detrás, aunque no tenga culpa de nada.

La otra que he estado mirando, y que era la que más me gustaba, es Intuit. Esta empresa tiene un programa que es una maravilla que es el QuickBooks, con el que las pymes de EEUU llevan toda la contabilidad, facturación, nóminas y hasta análisis de datos. Es un programa que funciona como aplicación de escritorio y por web. Tiene un precio de unos $70 al mes y es completamente dominante en los EEUU, con una cuota del 80%. Intuit ha trabajado muy bien añadiendo otros servicios accesorios, como pagos electrónicos, banca on line y pago de impuestos con su famoso TurboTax. A Intuit con este programa le viene el viento de cola con la tendencia imparable a la automatización total de estas funciones con inteligencia artificial y la desaparición de los clásicos despachos de gestores y asesores que ayudan en esto. Hay otras empresas que hacen programas similares, pero Intuit está por delante en usabilidad, ya desde tiempos de Scott Cook, desde su amistad con Eric Ries, el teórico de la Lean StartUp. También le beneficia la política de aranceles de Trump, que está revitalizando las pymes del país.

Intuit en realidad me gusta mucho más que SalesForce, creo que lo que hace es más necesario y sus programas son más serios, es como la SAP de las pymes.

Ahora bien, luego viene la valoración. En su informe anual de 2018, como no podía ser menos, todo es GAAP y está explicado al detalle. Intuit viene en crecimiento desde 2014 cerca de un 10% al año, las últimas cifras hablan de un 13%. A la cotización de hoy de $278,74, estaríamos en un PER de 60, que es para mí el doble de lo que pagaría por esta magnífica empresa en estos tiempos de intereses bajos. No veo forma de pagar más de eso, por muy optimista que me intente poner.

Existe la posibilidad, en estas empresas que tanto suben, de hacer una jugada al estilo José Antonio Madrigal: entrar, cruzar los dedos para que suba un poco más y colocar un stop por encima del precio de compra. Esto a mí no me acaba de convencer porque para poner ese stop tiene que subir bastante, porque de lo contrario la volatilidad natural de la acción lo haría saltar, y si se gira en ese tiempo para abajo ya estamos con pérdidas con una acción sobrevalorada. Existe también la posibilidad de toda la vida, que es esperar a ver si baja para entrar, y mientras tanto guardar "pólvora seca significativa", que es lo que recomienda Beltrán de la Lastra.

En cualquier caso, en el sector del software hay poco de barato, por el aura de grandes crecimientos y por la regularidad de sus flujos de efectivo. Me falta en otro articulito breve hablar de Splunk y, ya que estoy, de Veeva y Talend.

Actualización:
Al respecto de Salesforce, alguno habrá que diga que esa empresa no se valora por el PER sino por "descuentos de flujos" y otros esoterismos. De acuerdo, ¿qué margen de beneficio podría obtener Salesforce si cobrara todo lo que pudiese? De momento, para una facturación de 13.282 millones saca 535 de beneficio, un 4%. Se supone que si quiere sube los precios y gana mucho más. Podemos poner el ejemplo de Intuit, que ya gana todo lo que puede y su margen es del 20%, esto le daría a Salesforce unos beneficios de 2.656 millones si los cliente no se marchan, por lo que ahora cotizaría a 50 veces beneficios. ¿Esta empresa crece lo suficiente como para justificar ese múltiplo? En mi opinión, ni de lejos, y de entrada veo imposible que suba los precios tanto y su crecimiento no se frene o se invierta.

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